股票配资利息清华五道口施康：美元信用在衰减为全球提供人民币安全资产“恰逢其时”

腾讯新闻《经济大家说》

文｜祝玉婷

编辑｜刘鹏

2026年以来，全球地缘格局加速重构，能源价格剧烈波动，大国货币政策分化加剧，在施康看来，当前中国宏观政策的确定性恰恰是全球主要经济体中“最强的”：货币政策适度宽松方向明确，财政政策积极信号清晰，政策组合的空间远未用尽。

这一判断，源于施康长期深耕开放经济宏观金融领域的学术积累。作为国际知名的宏观金融学者，施康在全球资本流动失衡、国际货币体系演变及中国对外开放中的宏观经济问题研究上建树颇丰，他曾先后担任香港金融管理局货币研究所客座研究员、中国人民银行研究局访问学者，并多次参与人民银行、中央财办、国务院政策研究室等核心部门的政策咨询，是少数兼具顶尖学术积累与深度政策实践经验的宏观经济学者之一。2026年初，他正式加入清华大学五道口金融学院，出任讲席教授。

在这次分享中，施康从全球货币政策分化格局入手，系统梳理了美联储降息节奏的不确定性、欧洲能源转型的深层冲击、日本走出通缩后的两难困境，并将中国政策的“稳”与“确定性”置于这一纷乱背景之下加以审视。

他特别指出，中美货币政策之间并非完全绝缘，美联储的节奏依然会对中国的降息步调产生传导影响，“全世界都是互相你中有我、我中有你”。

而对于最受市场关注的国债市场议题，施康给出了一以贯之的主张：现在正是做大国债市场的好时机，做大国债市场也是当前中国宏观政策一石多鸟的关键抓手。

在他看来，做大国债市场不仅是一个简单的财政问题，更是事关当前中国宏观政策协调、人民币国际化推进与利率市场化深化三条主线的关键战略抓手。

他坦言，中国国债规模相较于GDP的比重与主要发达经济体相比仍有相当大的差距，“增加20%到30%都是没问题的”，但扩容节奏务必保持渐进，“中国政策求稳，喜欢渐进性而不是走激进的路。”，这是他对当下政策边界的清醒判断。

在人民币国际化议题上，施康保持着一贯的冷静与长远眼光。他明确指出，美元信用的衰减是一个漫长的过程，他形象地举例称：“就像墙上的白灰一样，一点点地掉。”

因此，人民币要替代美元的道路仍然遥远。但同时强调，当前全球资本格局正在发生真实且深刻的变化：中国从吸引FDI转向资本出海，香港从“引资入境”转向“配置中国资产走向全球”，全球对人民币资产配置的需求正在上升。

在他看来，做大国债市场，为全世界提供更多优质人民币安全资产，是中国主动把握这一历史机遇的关键一步，他强调：“往这个方向走肯定是对的”。

以下为施康的精彩观点：

全球货币政策分化

中国政策确定性最强

经济大家说：作为国际知名的宏观经济学者，您如何看待当前全球货币政策的现状及变化趋势？

施康：全球货币政策实际上目前是一个比较分化的局面，并不是说所有国家的趋势都是一致的。

比如美联储，经过前期快速的利率上涨以后，现在开始了下降通道，但是下降速度是非常不确定的。因为美联储有自己的坚持，而美国行政当局，以特朗普为首，他们希望能快速降息，但美联储坚持要以劳动力市场和通胀数据为决策依据。他们很担心，关税战以后，通胀会大幅上涨，因为对美联储来说，它更注重通胀。

原来大家觉得关税好像没有传导到美国的消费者，好长时间没有传过去，所以大家对降息的预期，可能性比较大，市场预期今年可以降息两次。

但是地缘政治发展太快了，中东战争意外爆发了。世界石油供应出现了大问题，我们可知道70年代美国滞胀主要的原因就是石油危机。中东战争对全球整个的能源价格、通胀水平，肯定是一个很大的影响，使得不确定性越来越强，这肯定是迟缓了美国降息的节奏。

再看欧洲，它们的通胀和利率维持在2%左右，相对来说是稳定的，但欧洲也是受能源影响很大的。原来欧洲高度依赖于俄罗斯的天然气能源，前几年因为俄乌战争，像德国这样的重工业国家，很多化学、汽车行业都依赖于能源，现在很多产业都考虑迁移，这对欧洲影响很大。

但总的来说，欧洲的货币政策目前属于稳定的，跟美国不一样，所以可以看到全世界并不是同步的。

如果我们看日本又不一样了，日本反而可能考虑要加息。日本现在的主要问题是国债规模太大了，国债规模占GDP的比例来说可能是最高的。美国其实也是同样的问题，从这个角度看，日本不愿意加息，但日本跟其他国家不一样，日元已经贬值了很久，所以日本需要适度加息，维持日元。因此，日本是很纠结的。

从中国来说，目前我们的货币政策确定性是最强的，适度宽松的货币政策和积极的财政政策，货币政策没有那么宽松，也没有那么保守，是比较稳定的。整个货币政策的趋势是给市场一个非常清晰的信号，就是比较宽松，这是一个整个大格局。

但我们的货币政策选择肯定也受到外部影响，比如受到美联储的影响，美联储如果不降息，我们降息的步骤也会受到一定的影响，因为现在全世界都是互相你中有我、我中有你，所以我们的政策多多少少也会受一些国际大环境的影响。

现在正是做大国债规模的好时机

经济大家说：政府工作报告提出2026年经济增长目标4.5%-5%，赤字率4%，这个政策组合释放了什么信号？

施康：我认为这里面反映了几个特点：

第一个，我们这次把经济增长速度设定为一个区间，说明我们是量力而行，我们不再追求一定要达到某一个速度，而是从实际上反映了一种思路，就是我们实事求是、务实，不再追求速度或规模，而是更多地体现我们整个国家经济发展的一个重要核心观念：高质量发展。

我们保留这个区间，说明我们有可能实际上做得更好，但是留有余地，留有空间，期待在具体工作当中能够做出更好的成绩。我们不能为了一个数字而努力，所以要扎扎实实地做工作，体现了一种很务实的态度，我觉得这是非常好的。

从4%的赤字率来说，这实际上一直是我们最近几年的一个高位，反映了国家的积极财政政策可能会延续相当长的一段时间，财政的支持力度是不会减少的。

所以我觉得这两个指标，一是积极的，二是体现了质量，三是留了一定的余力，是非常令人鼓舞的指标。

经济大家说：您觉得我们未来在财政政策方面还会有哪些比较积极的措施？

施康：4%的财政规模，从我们以往的经验来看，这已经一直在提高，中央政府一直在尽力。当然，4%已经是一个非常好的积极信号，但从学者的角度来说，还是可以更大胆、更积极一点。

跨国比较，美国的国债余额是GDP的130%，日本远远高于这个数据，而中国至少从中央政府层面来说，财政是相当健康的。美国现在内部经济问题比较严峻，一是制造业的空心化；二是利率在高位，导致财政负担很大。相比之下，我们还有余力。

大国之间的竞争是全球经济发展的一个核心变数，谁先解决自己内部的问题，谁就是赢家。

我们的财政政策虽然已经非常积极了，但我觉得国债规模可以再做大，因为我们的国债市场还很小很小。

从我们现有的财政压力来说，我们有空间；现在也是有市场需求的，现在正是做大的好时机。

现在全世界资产都呈现一种东升西降的态势，现在人民币资产很缺乏，海外市场对人民币资产是有大需求的。我们可以通过做大国内的国债市场，给全球资本市场提供更多的安全资产。

扩大国债规模可以说是一举多得、一石多鸟。对内而言，一方面能直接补充资金，用来支持科技创新、发展新质生产力，助力建设全国统一大市场，也能更好地提振消费，为经济发展注入动力。另一方面释放出积极政策信号，有助于稳定物价、提振资本市场和房地产市场信心。同时还能缓解地方财政压力，减少对土地财政的依赖，为地方转型发展创造缓冲空间，整体稳住经济大盘。

做大国债规模助推人民币国际化

经济大家说：您长期研究全球资本流动失衡，如何看待当前中国面临的资本流动压力？超长期特别国债1.3万亿对国际资本流动有何影响？

施康：国际资本流动失衡，从学术角度上我们也称之为全球经常项目不平衡，主要的一个特点就是一些发达国家长期经常项目或者贸易逆差，而中国长期是贸易顺差。

这个问题主要出现在中国加入WTO以后，中国成为世界主要的制造业国和出口大国。很多人觉得中国好像是人为地通过汇率调控或者补贴去操控，但实际上很多问题都是结构性的，比如，很多研究也说明了这是贸易自由化的一个结果。

2025年我们的出口非常好，贸易顺差也很明显。这里有几个原因，第一个，我们的企业是非常有竞争力的。以前中国的出口模式是什么？我们要大量的袜子衬衫才去换人家一架空客，现在都不一样了，我们开始出口高端产品，我们的新能源汽车、储能、光伏，竞争优势非常明显，并不是靠汇率调控就能实现的，是绝对的优势。

其次，中国大量的出口已经分散化，大量顺差来自欧洲、一带一路国家，体现了中国出口不再单一依赖于单一市场。

从这个角度来说，美国对我们的威慑或关税其实就不重要了，我们有更广阔的市场。

人民币要伴随我们的商品（现在全世界30%的制造业能力）慢慢地走出去，这是必然的。这个过程可能会慢一点，在这样一个动荡的时代，稳健是对的。人民币要走出去，一个很重要的前提是要给全世界提供人民币资产，不仅是说我们的贸易在一带一路、墨西哥、南美、东南亚遍地开花，我们的人民币资产同时要跟上去，否则人家做完生意以后转手就换成美元了，不持有人民币资产。

全世界很多国家对国债配置是重点，但现在全球安全资产供给不够，所以我们应该主动去做大，这样也可以加快人民币国际化。当人民币真正通过资产端、金融资产、贸易成为一个比较重要的国际货币的时候，我们的资本流动就自然会稳定下来，我们不用再担心资本账户开放了以后人民币都逃出去。如果人民币升值趋势越来越明显，全球都想要人民币资产的话，国内居民和企业对美元资产的需求也会下降，也不会考虑非要换成美元。

所以我觉得国债除了国内直接的财政刺激效应，对全球的资本再平衡也是一个很好的推动。

从这个角度上我觉得国债规模应该可以多一点，再多一点，当然我们慢慢来。

适时加快资本账户开放

让更多人持有人民币资产

经济大家说：您认为人民币国际化在当前的国际环境下面临哪些新机遇和挑战？

施康：我觉得谈这个问题的时候，一定要有两个清醒的意识。

第一个，我们要清醒地认识到，美元的信用是在崩溃，但这个崩溃就像墙上的白灰一样，一点点地掉，还早着呢，这个体系是非常有韧性的。

美元资产是安全资产，全世界即使在金融危机的时候，比如2008年次贷危机，全球流动性紧张时，大家还是抢美元，因为是安全资产。美元信用的确在衰减，但不会那么快，不会像雪崩一样崩塌，在可以预见的很长一段时间内，它还是一个主要的国际货币。

我们不能盲目乐观说人民币可以去替换它，整个世界体系的确在变化，人民币可以作为备选的国际货币，但人民币走到这一步还很遥远，只能是一步一步地走。

第二个，中国贸易越来越在全球当中占一个很重要的地位，长期而言，国际货币体系必然会有调整，与之匹配。在这个过程中，人民币会慢慢成为一个计价货币，结算货币，储备货币，然后越来越多人持有人民币资产。

现在的确是一个很好的机会。因为世界格局真的发生了很大变化，中国的贸易和投资格局也发生了很大变化。以往我们是很希望大量的FDI进来，现在投资出海成为了整个金融账户的主要趋势。

以前香港国际金融中心的主要功能是把外面的钱配置到中国，现在香港的定位是怎么样把中国的企业或资金流向全世界，去实现中国在全世界更好的发展，整个的投资格局或资本流动方向是不一样的。

所以有的学者也提出，我们要适时地加快资本账户开放，因为中国整个经济相对来说是比较健康的，现在有很多优势，有必要适当地加快资本账户开放的进度。

当然还是要走稳健的道路，但可以根据整个大局适时而进，因为环境在变化，变化对我们是有利的。

利率市场化是长期渐进的过程

呼吁做大国债市场

经济大家说：提到“深化利率市场化改革”，您觉得中国利率市场化的下一步重点应该在哪里？

施康：利率市场化改革是一个比较长期渐进的过程。从2015年应该说基本上完成了利率市场化的初步阶段，但整个改革过程实际上还是很漫长的，主要有两个层次。

第一个层次，因为我们是一个以银行为主体的间接融资为主的金融体系，中央银行是以政策利率为工具影响银行，银行通过影响市场参与主体来发挥作用，但在中国，银行体系还是有相当扭曲和制度约束，并没有完全能够把政策利率的变化或者人民银行货币政策的意图传导到市场上去。

比如我们降息的时候，贷款利率下降很快，但存款就很难下降。去年一年，那些小的地方性银行的息差下跌很快。息差变小，银行传统业务的利润空间严重受压。

与此同时，很多小银行的资本金有严格的监管要求，当利润体现不出来的时候，就会有很大的金融风险。目前，国内小银行面临着很大的压力，需要补充长期资本金。以前很多小银行依赖都是地方政府的补充，可是地方政府经历过房地产土地财政的衰退，也没有余粮去补充它们。

在去年一揽子刺激方案中，对大银行有一万亿的资本金补充，但对于小银行没有。现在，小银行上市融资、引进战略投资者这方面，进度都很难。比如，小银行上市的口子就基本上关掉了，好几年没看到小银行上市了。

这样的情境下，货币政策的意图就很难传导到实际经济，对实际经济产生效应。

第二个层次，在美国、日本等很多国家，国债市场都是很大的，而我们的国债市场规模很小，深度和广度都不够。国债的利率是整个金融市场风险利率的一个基准，就是无风险利率，国债市场需要足够大的深度和广度来容纳金融业资金的进出，才可以稳定利率，把利率反映得更清晰。

比如一些地方的小银行，传统信贷业务赚不到钱了，息差从原来2%多降到了1%多，他们就把大量资产变投到了国债市场去。人民银行叫停了好几次进行窗口指导。为什么人民银行会担心？因为这个市场太小了，来了几个大规模的城商行，就可以把国债市场价格抬起来，风险很大。万一像硅谷银行一样，因为国债利率的大幅调整产生巨大的利率风险，一旦出事，银行有很大的传染性，不参与的银行也会被牵连，造成金融危机。

如果这个市场很大了，几条小鱼进去又能搞起几个水花呢，利率就不会受这些个体市场行为的影响。

所以一定要有一个很大的国债市场，它的好处是多方面的、多层次的，对内对外都好，这是我一直比较呼吁的。

中国增加国债的空间很大

20%-30%幅度都没问题

经济大家说：对比海外市场规模，您认为中国的国债市场应该扩大到一个什么样的规模？

施康：中国一个很成功的经验就是稳。我们跟其他国家的差别是很大的，但我们并不是说一定要达到他们那个水平。美国国债余额是GDP的130%，已经是个负担。

我可能没法给出一个具体的数字，因为每个国家国情不一样，但事实是放在那里的，我们的差距是很大的，我们肯定有空间，比如增加个20%到30%都是没问题的。

渐进性的改革是中国过去40年里一个最成功的经验，我们是要一点点来，中国政策求稳，喜欢渐进性而不是走激进的路。

通过渐进性的增加（国债），给市场传递一个信号，我们的国债市场是渐进性地扩容的，我们不指望一下子翻倍，那肯定是不健康的，也是扰乱市场的，市场也承受不了。所以可以增加到一定程度再看，是不是能够满足市场需求，或者体现政策意图，或者经济是不是过热了。

中国的国债市场，一定有一个很大的空间，我们往这个方向走肯定是对的。